中文大學校刊 一九九四年秋‧冬

莫文光 博士以優異 成績畢業於 香港浸會學 院。隨又修 獲加拿大多 倫多大學經 濟學之碩士 學位，並獲 美國夏威夷 大學先後頒 授城市及區域規劃碩士、社會工作碩 士，和經濟學哲學博士學位。莫博士一 九八八年一月加入香港中文大學,現爲 決策科學與企業經濟學系講師，並兼任 中國金融硏究中心主任及亞太工商硏究 所硏究拓展主任。 市場的訂價偏低及振幅現象，有系統地分析了九零 至九三年間各項有關數據，例如平均價格系數和扣 除大市影響後的累積平均收益。他又硏究包銷新股 的安排及其對訂價的影響，並嘗試驗證「投機泡泡 假設」的適用性。 以上海爲例，經過細心分析一百零一種 A 股及 廿二種 B 股，發現 A 股訂價平均偏低達四倍之鉅。 經扣除「限價」及大市波動的影響，發覺用以解釋 後市非效率性的「投機泡泡假設」，適用於熊市新 股，卻不適用於牛市新股及 B 股的變化。 上市後數天內，大部分的股票已經歷頻繁的轉 買。雖然於新興市場趁高出售新股謀利是理性的決 定，但由此亦可窺投機者急欲獲取即時利潤。 A 股 新發行訂價偏低導致市場過熱，亦導致小投資者踴 躍投機而忽略風險所在。 第二階段硏究：分析風險與回報關係 硏究的第二階段是分析新股的風險和回報關 係。財務理論提出風險應與回報成正比；較高風險 會帶來較高回報，而價格的釐定，正取決於風險與 回報之間的平衡。莫博士會比較非交易日、同日內 及日與日之間的價格變幅，並以簡單有效的資本定 價模式( CA PM ) ，評估新股發行的風險和回報關 係。此外，更將硏究結果和其他股票市場如香港及 美國作比較，以衡量投資新股的回報是否遠超所承 受風險，並找出原因所在。莫博士預期新股認購熱 潮過後，理性將逐漸回復，加上市場日趨成熟，新 股訂價偏低情況及振幅均會與日俱減。 第三階段硏究：驗證兩項假設是否成立 由於中國股票市場獨特，故需以特別的假設解 釋新股訂價偏低現象。莫博士將會硏究承銷新股、 機制安排、振幅、市場狀況等參數的相互關係，所 得資料會用以驗證兩個假設：一是 Baron (1982) 及 Rock (1986) 提出的「非對稱資訊假設」。他們說小 投資者所獲有關新股資訊，必少於發行機構的主管 人員及包銷商，因此需要以偏低的發行價，吸引投 資者購買新股。另一假設是由 Ma s u l i s (1987) 及 Affleck-Graves (1989) 所提出的。他們認爲市場監管 會減低資訊的「非對稱」程度（或者說壟斷程 度），所以理應有助減輕訂價偏低的情況。可是在 中國，情形似乎剛好相反：新股有嚴格評審，又受 中央分配，但投資者的投資知識偏低，且所獲資訊 甚少，這是否反而是新股訂價偏低現象普遍的原 因？ 硏究意義重大 此硏究對中國新股的發行、訂價，以及公司資 料公布有重要意義。硏究結果將有助股票市場的健 康發展、了解投資新股的風險，以及訂定市場監管 的政策。• 學術硏究 20